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Los inversionistas irracionales SÍ afectan los precios

La mayoría de los modelos para valorar activos financieros suponen que el mercado de capitales está poblado sólo por inversionistas racionales. En particular, este tipo de inversionistas toma sus decisiones de inversión basándose en las probabilidades que asignan a cada uno de los eventos o estados posibles del mercado.

La teoría básica de los mercados eficientes afirma que si bien los inversionistas irracionales pueden eventualmente existir y hacer transacciones con los inversionistas informados, a la larga quedarán excluidos ya que en promedio perderán dinero. Milton Friedman, usando básicamente este argumento, afirma que los inversionistas irracionales no deberían en promedio afectar el precio de los activos.

Kogan y colaboradores cuestionan el argumento de Friedman indicando que la existencia o no de inversionistas irracionales y el posible impacto que ellos tienen en los precios, son cosas separadas e independientes. En otras palabras, Kogan y sus colegas argumentan que, independientemente de la supervivencia o no de los inversionistas irracionales, ellos si pueden afectar significativamente los precios de los activos que se cotizan en el mercado.

Otro de los argumentos esgrimidos es que si inclusive se acepta la idea de que los inversionistas irracionales puedan afectar los precios, su nivel de riqueza es bajo por lo que dicho efecto sería muy pequeño para ser relevante considerarlo. Kogan muestra que esto es falso. Es decir, para que el efecto en los precios sea económicamente significativo no es necesario que los inversionistas irracionales manejen grandes fortunas.

La intuición económica del modelo de Kogan es fácil de entender: los inversionistas irracionales serán propensos a tomar posiciones (bets) en estados del mercado poco probables según los inversionistas racionales. Sin embargo, el peso “probabilistico” de dichos estados aumenta a medida que los inversionistas irracionales “apuestan” en ellos. Como los precios de los activos en un mercado es la suma ponderada de cada uno de los estados posibles, los estados menos probables tendrán un peso más alto, gracias a los inversionistas irracionales, del que tendrían si dichos inversionistas no existieran, por lo que los precios de los activos si se verían afectados.

Para entender esto, imagine que está en el hipódromo y hay varios caballos participando en una carrera. Sabe que hay dos tipos de personas apostando, unos racionales y otros irracionales. Por supuesto, el rendimiento que obtendrá apostando al mejor caballo de la carrera (desde el punto de vista racional) será bajo ya que muchos jugadores “invertirán” en ese ejemplar. Ahora bien, siguiendo esta lógica, entre menos probable sea que un determinado caballo gane la carrera, mayor rendimiento obtendrá si apostó por él y eventualmente gana (¡más riesgo mayor rendimiento esperado!)

Ahora imagine que entra al hipódromo un grupo de jugadores irracionales y sólo observan las ganancias esperadas y apuestan a los caballos que tienen un mayor rendimiento esperado. Por supuesto, a medida que más inversionistas apuesten a dichos ejemplares “riesgosos” disminuye el rendimiento esperado ofrecido por ellos. Luego entran al hipódromo un grupo de inversionistas racionales y observan la tabla de apuestas y notan que el “peso” que tienen los caballos que ellos originalmente pensaban que eran muy poco probable que ganaran es relativamente alto. Como ellos no saben que ese “peso” lo hacen inversionistas irracionales, deben revisar sus apreciaciones de los caballos “malos” y ajustar hacia arriba las probabilidades que dicho ejemplares eventualmente ganen la carrera!

En este sencillo ejemplo se muestra que, contrario a lo que antes se pensaba, a pesar de que a la larga los inversionistas irracionales tienden a salir del mercado, los precios si pueden ser afectados de forma importante por su presencia.